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责任编辑：李双双【招商宏观】中国国际收支的三个阶段——轩言·数语系列报告来源：轩言全球宏观核心观点：2007年以来，中国的国际收支形势经历了三个阶段，当前中国的国际收支进入到第三阶段，即自主平衡的新阶段：经常账户保持小规模顺差，非储备资本和金融账户大幅逆差的局面得到扭转，储备资产自然增长，人民币汇率双向波动。中国国际收支形势进入新阶段主要受以下因素影响：1、全球经济延续复苏态势，中国等新兴经济体与发达经济体之间的增速差扩大。2、全球货物贸易超预期回升对于国际资本流入中国等新兴经济体功不可没。3、全球金融市场彻底走出“危机模式”。4、美联储货币政策外溢效应影响有限，中国“保守”货币政策有利于国际资本流入。5、汇率预期趋于平稳改善国际资本流动状况。6、中国积极扩大金融市场开放的改革措施便利国际资本流动。展望2018年，中国的国际收支改善形势并非一路坦途，贸易战、VIX指数上升和美元指数可能反弹等因素的潜在负面影响不容忽视，但全球经济复苏等基本面因素和中国金融市场开放等政策因素也将继续发挥积极作用。因此，我们预计2018年中国非储备金融账户出现小幅的顺差或逆差的可能性比较大，储备资产余额保持900至1000亿美元“自然”增长的态势。

但另一方面，中印关系在2019年中仍存诸多变数与挑战。2019年，印度将迎来大选，就在上周，印度中央邦、恰蒂斯加尔邦、特伦甘纳邦、拉贾斯坦邦和米佐拉姆邦五个邦议会地方选举结果出炉，莫迪所领导的人民党在多数选举中都失去了议会多数席位，遭遇挫折。

风险提示：1、猪价大幅下跌风险；2、疫情存在未能有效控制的可能。历史疫情与猪周期关系分析我们对2006年以来的生猪疫情进行分析，得到以下结论：1、2011年以前中国生猪疫情较多，在2006-2010年以及2010-2015年这两轮猪周期中，重大疫病都是导致猪周期迎来拐点的重要因素；2、疫情对短期猪价的影响主要体现为助涨助跌，长期来看，重大疫情会使得能繁母猪淘汰量增大，加速产能去化，或导致周期拐点加速到来。当前时点来看，规模企业由于具备完备的防疫体系更具优势，龙头集中度或将进一步提高，持续推荐龙头牧原股份和温氏股份。

今年股市大出意料，事后分析，每个投资者都能为这次结构性行情找出自己的逻辑支撑，但正如上文所述，今年股票上涨并不是因为经济反转向上，倒是越来越多的投资者已经接受一个观念，中国的居民资产可能不得不从房地产转为权益。5年前，中国房地产资产总值约150万亿，股市才50万亿。现在中国房地产资产已超过400万亿，股市也仅仅才60万亿，而美国房地产与股市资产的比值大约是1比1。房地产是一个不能产生增量财富的资产，最终用途只能用来消费，也就是居住。所谓房地产投资不过是让下一个人用更高的价格接盘，挤占下一个人的消费。所以房地产实际上是一个经济体的成本，对于90万亿的GDP和60万亿的权益资产而言，400多万亿的房地产成本是相当不对称的。如果相信中国经济可以转型，那么权益资产应该超过GDP，其绝对值的上升是必然可见的结果。这也许是北上资金不断涌入的宏观背景。如果政府可以在不缩水房地产的基础上实现再平衡，那么权益市场总市值就应该有成倍的上涨空间。

事实上，从市场现状上看，自2013年开放试点以来，二三十家试点持牌机构中多数并没有在跨境支付业务方面投入全力。在一些业内人士看来，这是由于在国内支付市场“躺着赚钱”的年代里中市场参与者布局动力有限。但近年来，受到费率改革、备付金集中存缴、支付市场双寡头格局等影响，加之消费升级、“一带一路”等因素叠加，跨境支付成为了机构突破业务天花板、腾挪发展空间的重要选择。

同时，由于结转成本时，许多项目可以进行合理的“修饰”，所以上市房企的业绩往往会进行加工美化。营收和净利润可以根据需要进行一定程度的“释放”。真正体现公司盈利能力的，是没有体现在利润表里的销售额和现金流量表里的经营性现金流量净额。销售额展示当期的经营情况，经营性现金流量净额则显示现金收支相抵后的情况。当然，经营性现金流还要剔除掉保利地产那种“与有关单位往来”的特殊操作。